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我的地产基金 | 路漫漫，该拿什么拯救你
我的地产基金 | 路漫漫，该拿什么拯救你
前言
在现行监管趋严的背景下，私募基金尤其是地产基金（本文以下系指投向地产行业的私募股权投资基金）面临着更严峻的挑战。路是已漫漫，地产基金该何去何从？就近期密集变动的监管口径，浅析如下：
一.基金备案层面的相关问题
1.股、债投资方式及比例问题
就地产基金而言，基于其行业特性，股+债系常规的投资模式，而在现行监管背景下，具体股债投资方式及比例的安排亦成为投资架构设计的重点之一。
除符合“4号文”（即《私募资产管理计划备案管理规范第4号》）之规定系地产基金投资过程中的应有之义外，因《商业银行委托贷款管理办法》和基金业协会《私募投资基金备案须知》的发布，堵住了通过委托贷款、信托贷款方式进行债权投资的路径，现阶段地产基金的操作中多采用配套直接股东借款的方式进行。而即便采用直接股东借款的方式，亦需注意股、债比的安排，不能因比例的不合理导致该产品失去股权投资的本质而沦为变向放贷，违背基金业协会的监管精神。
从过往实务操作来看，地产基金在备案过程中相对可操作的股债比例为1:1，而在2018年1月23日的“类REITs业务专题研讨会”上，基金业协会提出在符合资本弱化的原则下可以股东借款等工具投资到被投企业，即就非金融企业可以按照股、债比1:2的情况执行，但由于该等讲话系基于特定背景（即鼓励推进类REITs产品）而产生，在实操中针对一般的地产基金仍然存在不同的执行口径和一定的不确定性。
在“资管新规”颁布后，由于资管新规中关于产品类型的划分与基金业协会现行的产品类型划分存在差异，私募基金对资管新规具体适用的口径上亦不明确，但基金业协会表明其正在制定实施细则的过程中且可能较快即会颁布。结合目前趋严的监管思路，不排除基金业协会后续的落实口径按照最严格的方式（即权益类产品中股权投资应占比80%的标准）对私募股权投资基金进行适用的可能。
2. GP、管理人安排的问题
近期基金业协会对GP、管理人相关的备案口径（包含备案系统变动）频繁调整，现简要总结如下：
（1）上传GP与管理人存在关联关系的
证明文件
在具体操作过程中，根据管理人、GP安排的不同（多GP、多管理人等），可能存在多种组合，而根据基金业协会目前的系统要求，简而言之：只要存在“管理人主体”未同时作为“GP主体”之情形，则需相应提交GP与管理人存在关联关系的证明文件。
而对于何为“关联关系”，目前备案系统(1)引用了“《企业会计准则第36号-关联方披露》：一方控制、共同控制另一方或对另一方施加重大影响，以及两方或两方以上同受一方控制、共同控制或重大影响的，构成关联方。”的内容，同时明确(2)“如普通合伙人系由基金管理人高管团队及其关键岗位人员出资的情形，同样认定为存在关联关系。”基于过往基金业协会的一些操作要求，其对于“引用内容”在具体适用过程中亦可能存在不同口径及审核尺度。因此，前述标准的具体适用及解释的口径、尺度（如“控制”、“施加重大影响”、出资是否有比例要求等），仍待结合更多的反馈实例进行摸索和总结。
（2）双管理人模式在“备案系统层面”
已被暂停
根据目前基金业协会备案系统的最新情况，原“双管理人”选项（即“新增管理人”）已消失，并同时删除原提示内容“若私募基金由多家管理人进行管理，可以在本页添加其他管理人信息。”即在“备案系统层面”，已无法实施“双管理人模式”。
3.托管机构的问题
目前基金业协会对于基金的托管事宜十分关注，在反馈要求契约型基金必须进行托管的同时，亦有不少基金备案时被反馈要求由托管机构出具相关盖章确认文件，“根据审慎管理原则，请托管机构对本基金投资范围、产品结构、收益分配、底层投资协议等的合规性和真实性、基金后续募集安排、基金拟投资进度安排、工商确权安排等进行核实并发表意见，托管机构签章确认。”
但结合目前监管形势，各家托管机构也纷纷收紧托管业务和操作口径。一些托管机构拒绝出具前述文件，认为作为托管机构无法就前述事宜作出承诺；一些托管机构采用变通方式，在盖章文件中载明“托管人将根据《商业银行托管业务指引》、《托管协议》中约定的职责为限履行托管人职责”而获得通过。基于前述监管现状，后续私募基金托管机构的选择将面临着较大的挑战，需要提前与托管机构进行充分沟通，而前述备案通过的回复口径能否继续成功复制，也依赖于基金业协会后续的实时监管态度。
二.基金后续监管的问题
结合近期基金业协会监管口径的变动，我们理解，基金业协会更多是通过前述监管口径的变动促使基金能够更加回归投资本质、基金管理人更加依赖于自身的投资管理能力对产品实施管理而非沦为“通道”，而仅在“备案端”进行监管已不足以满足前述监管实质，基金后续运行期间的监管也将被重视起来，逐渐形成闭环。
之前，基金业协会已要求在基金完成备案后，基金管理人仍应按期对基金运作情况相关的信息、数据进行报送，且根据报送系统的要求，需要报送的内容均较为详细。那么，该等信息、数据的报送，恰可为基金业协会实施后续监管提供借助途径。对于私募基金，尤其是受到众多监管限制的地产基金而言，其实际的资金用途、比例、使用情况，均可以在报送的信息、数据中得以窥见。因此，“备案”，从来不是私募产品监管的终点，而恰恰是监管链条的开端，基金管理人应审慎履行其基金管理人职责，并贯彻于整个基金产品运行的各个环节与过程中，这是监管趋势亦是基金管理人职责的本源，也是后续地产基金能够前进的方向。
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